主要內(nèi)容

主要觀點(diǎn)：

10月下旬以來，集中限電放松后，有色多數(shù)品種消費(fèi)出現(xiàn)明顯改善，而供應(yīng)端仍受到擾動，甚至部分高耗能的品種還受到歐洲電價(jià)持續(xù)上漲的影響，如：鋁和鋅等，冶煉持續(xù)虧損致使歐洲鋁鋅減產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，而國內(nèi)環(huán)保督察使得再生鉛和錫錠生產(chǎn)受到一定擾動，有色各品種庫存普遍去化至偏低位?？紤]到消費(fèi)季節(jié)性趨弱，有色金屬季節(jié)性累庫的預(yù)期在升溫；但在歐洲鋁鋅冶煉持續(xù)虧損且國內(nèi)仍受能耗雙控干擾的背景下，鋁鋅等品種明年春節(jié)后累庫可能偏少。

核心邏輯：

銅：國內(nèi)銅供需預(yù)期偏松，但現(xiàn)實(shí)仍偏緊。國內(nèi)外銅礦新建和擴(kuò)建產(chǎn)能將逐步釋放，海上運(yùn)力緊張問題逐步緩解，進(jìn)口增加，銅供應(yīng)預(yù)期逐步增加，同時需求步入淡季，精銅制桿開工走弱，供需預(yù)期偏松。

鋁：國內(nèi)電解鋁供給預(yù)期增加，短期供需邊際偏緊格局有邊際松動跡象，海外需關(guān)注歐洲能源問題令供應(yīng)收緊是否會導(dǎo)致歐洲鋁企關(guān)停規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大。中長期來看，供應(yīng)端仍受限，房地產(chǎn)政策放松，新能源行業(yè)處于爆發(fā)期，需求端預(yù)期樂觀。

鋅：歐洲能源危機(jī)持續(xù)，電力價(jià)格飆升，煉廠再度減產(chǎn)，國內(nèi)環(huán)保督察疊加檢修精煉產(chǎn)量預(yù)期下滑。需求來看，初端開工整體上行，但是環(huán)保限產(chǎn)和疫情仍對開工有所壓制，終端需求中基建和房地產(chǎn)的中長期預(yù)期較為樂觀，近期家電和汽車銷量也有回暖，整體來看，鋅錠供需偏緊，春節(jié)前后鋅錠累庫或偏少。

鉛：供應(yīng)端來看，原生鉛供應(yīng)穩(wěn)中有增，再生鉛受利潤支撐，產(chǎn)量有回歸趨勢；需求端來看，鉛蓄電池開工穩(wěn)定，鉛蓄電池出口幅度有所提升，疊加海外鉛錠需求持續(xù)高漲，11月鉛錠出口再創(chuàng)新高，庫存持續(xù)去化，但整體來看，鉛的滬倫比近期抬頭，強(qiáng)出口不可持續(xù)，鉛蓄電池需求有限，供應(yīng)端穩(wěn)步回歸，鉛錠未來大概率供給過剩。

鎳：春節(jié)臨近，鎳鐵供應(yīng)下降，而不銹鋼和鎳產(chǎn)業(yè)鏈需求也走弱，高冰鎳和濕法中間品供應(yīng)尚可，電解鎳缺口將進(jìn)一步收窄，鎳進(jìn)入供需雙弱，供需面緊張態(tài)勢將緩解，由于需求更弱些，LME庫存下降將明顯放緩，國內(nèi)可能進(jìn)入累庫階段，季節(jié)性特征明顯，預(yù)計(jì)累庫會弱于往年同期。

不銹鋼：春節(jié)臨近，不銹鋼企業(yè)減產(chǎn)、檢修增加，而隨著節(jié)前備貨旺盛采購的結(jié)束，需求也將走弱，供需雙弱的背景下，不銹鋼將進(jìn)入季節(jié)性累庫階段，今年不銹鋼企業(yè)利潤要強(qiáng)于去年，預(yù)計(jì)今年累庫可能會比較快，庫存處于高位。

錫：國內(nèi)錫供需預(yù)期偏松，但現(xiàn)實(shí)仍偏緊。11月緬甸勐阿口岸受疫情影響被封鎖，一度積壓錫礦庫存，現(xiàn)口岸已解除封鎖，預(yù)計(jì)12月錫原料供應(yīng)充足。11月受江西煉廠環(huán)保限產(chǎn)影響，錫錠產(chǎn)量一度下降，現(xiàn)江西冶煉廠復(fù)產(chǎn)，但云南地區(qū)個別冶煉廠檢修停產(chǎn)，由于預(yù)計(jì)12月產(chǎn)量將略微回升。消費(fèi)端，下游錫焊料開工仍維持高位，需求依舊堅(jiān)挺。整體來看，錫錠供需仍偏緊。

風(fēng)險(xiǎn)因素：消費(fèi)超預(yù)期走弱；歐洲能源危機(jī)持續(xù)發(fā)酵

正文

一、有色金屬消費(fèi)

海外消費(fèi)整體走弱，11月美國房地產(chǎn)市場小幅改善，新屋和成屋銷售環(huán)比回升；歐美汽車市場受芯片短缺問題影響表現(xiàn)不佳，歐美新能源汽車銷售較強(qiáng)，美國上升勢頭強(qiáng)勁。國內(nèi)消費(fèi)逐漸趨淡，隨著天氣變冷，基建工程等項(xiàng)目施工逐漸減少。整體上看，全球經(jīng)濟(jì)增長最好的時候已經(jīng)過去，有色金屬消費(fèi)在走弱。

1.1海外有色消費(fèi)趨弱

1.1.1主要國家商品進(jìn)口增長放緩

隨著疫苗接種普及率越來越高，疫情階段性反復(fù)對歐美國家的沖擊也在逐漸減弱，歐美的商品生產(chǎn)也在逐步正?；?。同時，美國新冠疫情失業(yè)補(bǔ)貼在9月份到期時沒有繼續(xù)再發(fā)放，海運(yùn)和港口運(yùn)輸緊張，而且歐美經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷快速恢復(fù)后增長放緩，商品需求下降。年中以來，主要國家商品進(jìn)口增速，其中美國表現(xiàn)得尤為明顯。

1.1.2美國房地產(chǎn)市場延續(xù)改善

美國房地產(chǎn)市場整體延續(xù)高景氣的局面，美國成屋和新屋銷售最近幾個月逐月改善。2021年11月成屋年化銷量646萬套，環(huán)比回升2%，同比減少4%。11月新屋銷售年化74萬套，環(huán)比回升12%，同比下降14%。11月美國成屋庫存降至111萬套，創(chuàng)近8個月新低。

1.1.3 歐美汽車市場復(fù)蘇放緩，新能源汽車維持高景氣

歐美汽車市場復(fù)蘇勢頭放緩，芯片短缺對傳統(tǒng)汽車?yán)^續(xù)構(gòu)成干擾，11月份以來缺芯片對汽車產(chǎn)銷的負(fù)面影響減弱。2021年11月歐洲汽車注冊量86.4萬輛，同比減少17%，環(huán)比增長8%，1-11月累計(jì)同比增長1%。10月美國汽車銷量105.5萬輛，環(huán)比回升5%，同比減少23%，1-10月累計(jì)同比增長9%。根據(jù)AutoForecast Solutions的最新預(yù)測，截至12月19日，由于芯片短缺，今年全球汽車市場累計(jì)減產(chǎn)量為1027.2萬輛，全年預(yù)計(jì)減產(chǎn)量為1131萬輛，比12月12日預(yù)測數(shù)字略有下降。

新能源汽車市場保持高景氣，新能源汽車銷量持續(xù)攀升。根據(jù)EV Sales統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，10月全球新能源汽車銷量60.5萬輛，同比增長77%，環(huán)比下降3%，1-10月累計(jì)同比增長125%；中汽協(xié)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，11月中國新能源汽車銷售45萬輛，環(huán)比增長17%，同比增長125%，1-11月累計(jì)同比增長171%，中國新能源汽車對傳統(tǒng)車的替代呈現(xiàn)加速上升的勢頭，2021年1-1月新能源車對傳統(tǒng)車的替代比例12.7%，而2020年底僅為5.2%。歐洲由于各成員國激勵政策不一，今年新能源汽車銷量增長速度有所放緩，1-11月累計(jì)同比增速達(dá)到82.6%；而美國由于拜登政府對清潔能源汽車的支持，新能源汽車銷量今年出現(xiàn)井噴，今年新能源汽車對傳統(tǒng)車的銷量替代率從去年的不足2%已經(jīng)回升到4%以上。

1.1.4 全球半導(dǎo)體銷售再創(chuàng)單月新高

全球半導(dǎo)體市場延續(xù)高增長勢頭，10月全球半導(dǎo)體銷售額487.9億美元，再度創(chuàng)出歷史單月最好水平，同比增長25%，1-10月累計(jì)同比增長23.3%。全球半導(dǎo)體貿(mào)易統(tǒng)計(jì)組織預(yù)計(jì)，2021年全球半導(dǎo)體銷售額將達(dá)到5530億美元，同比增長25.6%，2022年將進(jìn)一步增長8.8%。

1.1.5 3C產(chǎn)品出貨量放緩

隨著全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩，2021年三季度，全球3C產(chǎn)品出貨量增速繼續(xù)放緩，但絕對量仍維持在高位。三季度全球電腦出貨量達(dá)到8665.2萬臺，同比增長7%；全球平板電腦出貨量為4200萬臺，同比下降11%；智能手機(jī)和可穿戴設(shè)備出貨量分別為33120萬部和13800萬臺，同比分別下降6%和增長11%。

1.2、中國下游

1.2.1 11月電力投資繼續(xù)改善

1-11月份，全國主要發(fā)電企業(yè)電源工程完成投資4306億元，同比增3.6%，其中，水電848億元，同比下降5.1%；太陽能發(fā)電513億元，同比增長34.9%。電網(wǎng)工程完成投資4102億元，同比增長4.1%。

今年前11個月風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)量2470萬千瓦，同比僅僅增加8萬千瓦，由于去年風(fēng)電搶裝潮，高基數(shù)效應(yīng)影響較大，今年全年風(fēng)電裝機(jī)估計(jì)將明顯下降。今年前11個月光伏累計(jì)裝機(jī)量3483萬千瓦，同比增加893萬千瓦，估計(jì)全年新增裝機(jī)在55GW。

1.2.2 家電與汽車

11月份國內(nèi)家電產(chǎn)量延續(xù)季節(jié)性回升勢頭，但弱于去年同期，跟往年同期相當(dāng)水平；家電出口走弱，去年高基數(shù)效應(yīng)影響較大。統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2021年11月家電(包括空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)和彩電)產(chǎn)量5081萬臺，同比下降9%，環(huán)比7%，1-11月累計(jì)同比增長2%。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，11月中國家電出口(包括空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)和微波爐)1659萬臺，同比下降8%，環(huán)比回升6.1%，1-11月累計(jì)同比增長7.2%。

汽車缺芯片影響減弱，中國過去幾個月汽車銷量逐漸回升，而同期海外汽車生產(chǎn)受缺芯片影響較大，尤其三季度，我們看到國內(nèi)汽車出口明顯增長。中汽協(xié)數(shù)據(jù)，11月中國汽車銷量252萬輛，同比下降9%，環(huán)比回升8,1-11月累計(jì)同比增長4%。11月中國汽車庫存為72.4萬輛，同比下降29.3萬輛，較去年底下降29.5萬輛。11月中國汽車出口21.7萬輛，同比增長77.9%，1-11月累計(jì)出口同比增長108.6%。

乘聯(lián)會最新數(shù)據(jù)，12月1-19日中國汽車銷量同比下降10%，環(huán)比11月同期增加23%。

1.2.3 國內(nèi)房地產(chǎn)

明年仍然是竣工大年，后續(xù)有色金屬的竣工需求仍然有支撐。有色金屬在房地產(chǎn)的應(yīng)用主要集中在房地產(chǎn)后周期，也就是竣工端。一般而言，房屋新開工面積增速領(lǐng)先房屋竣工大概18-24個月。但是本輪自2016年開始的房地產(chǎn)周期中，由于房企“高周轉(zhuǎn)”以及疫情擾動的原因，房屋竣工面積回升較慢，房屋新開工大概領(lǐng)先房屋竣工3年左右。通過圖1可知，2022年仍是房屋竣工大年，預(yù)計(jì)在2022年特別是上半年房屋竣工需求都會得到較大保障。

今年三季度房屋竣工面積的下降主要原因在于房地產(chǎn)資金緊張，后續(xù)隨著政策放松竣工增速將繼續(xù)往上。受制于“三條紅線”的掣肘，房企融資較為緊張，資金回籠更多依賴于銷售回款。但是由于銀行貸款集中度要求的限制，居民獲得按揭貸款比較困難。疊加部分房企出現(xiàn)債務(wù)問題，居民對于房地產(chǎn)信心減弱，買房意愿有所下降。商品房銷售面積出現(xiàn)回落，加劇房企的資金緊張問題。這使得一些資質(zhì)較好的房企的項(xiàng)目也受資金問題不得不延遲交付，今年10月份房屋竣工面積出現(xiàn)負(fù)增速。

不過隨著融資的好轉(zhuǎn)，這部分需求將會回歸。梳理最近房產(chǎn)政策可以發(fā)現(xiàn)，從最早的鼓勵房企在銀行間市場發(fā)行債券，以及后期部分城市的并購貸、開發(fā)貸的放松，我們其實(shí)可以看到房地產(chǎn)融資問題已經(jīng)逐步好轉(zhuǎn)。11月社融當(dāng)中的居民中長期貸款已經(jīng)開始回升，隨著降準(zhǔn)等寬貨幣政策的實(shí)施，從去年開始的緊信用周期將逐漸轉(zhuǎn)化為寬信用周期。11月房地產(chǎn)各項(xiàng)指標(biāo)都有所好轉(zhuǎn)，房屋竣工面積是再次創(chuàng)下歷史高位，也直接表明隨著房企融資的好轉(zhuǎn)，房屋竣工需求仍然有支撐?？傮w而言，我們認(rèn)為現(xiàn)階段房地產(chǎn)投資的下行壓力主要體現(xiàn)在房企資金的緊張，后續(xù)隨著資金緊張問題的緩解，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈特別是竣工端將會得到顯著改善。

1.2.4、國內(nèi)基建

基建方面，11月專項(xiàng)債發(fā)力，基建有望回升。根據(jù)財(cái)政部的數(shù)據(jù)，今年前三季度，全國地方已發(fā)行新增地方政府債券28986億元，其中專項(xiàng)債券22167億元，專項(xiàng)債券發(fā)行進(jìn)度61%?？鄢?0月發(fā)行份額，預(yù)計(jì)11月專項(xiàng)債將發(fā)力，完成剩余所有9000億元額度的發(fā)行。預(yù)計(jì)四季度政府性基金支出加快，基建投資有望回升。

1.3 有色初端消費(fèi)

1.3.1 限電影響解除，銅加工材開工率受明顯回升

從銅加工環(huán)節(jié)來看，下游地區(qū)限電影響解除，11月銅材行業(yè)開工率顯著回升，預(yù)計(jì)12月繼續(xù)走高。具體來看，精銅制桿開工率回升至年內(nèi)高位，銅管開工率顯著走高，高于往年水平，這主要是由于空調(diào)出口增加推動銅管需求。

1.3.2鋁加工環(huán)節(jié)開工率

由于房地產(chǎn)開發(fā)貸和按揭貸款的到位，房企現(xiàn)金流緊張狀況邊際改善，市場對地產(chǎn)需求改善預(yù)期良好，11月當(dāng)月竣工面積2年平均增速由觸底反彈至9.1%?？⒐さ奶崴賯鲗?dǎo)至11月建筑鋁型材開工率環(huán)比回升幅度較為顯著。鋁板帶龍頭企業(yè)繼續(xù)正常生產(chǎn)，在手訂單充裕，在板帶供應(yīng)偏緊、各項(xiàng)成本增長背景下多家鋁板帶企業(yè)再次上調(diào)加工費(fèi)。臨近年底，由于疫情影響，省內(nèi)本地過年的可能性比較大，預(yù)計(jì)下游消費(fèi)仍能向好勢頭。

1.3.3 鋅加工材開工率整體上行企穩(wěn)

12月初端消費(fèi)開工率整體上行企穩(wěn)。近期鍍鋅在北方淡季影響下，整體訂單有走弱，北材南下壓力較大，同時環(huán)保預(yù)警擾動不斷，河北唐山等地受環(huán)保影響較為嚴(yán)重，部分企業(yè)存在停產(chǎn)現(xiàn)象，企業(yè)消化成品庫存為主，12月國網(wǎng)訂單有集中交貨，鐵塔企業(yè)開工較好。鋅壓鑄合金12月受寧波疫情影響，個別廠處于停產(chǎn)狀態(tài)，影響開工，不過多數(shù)廠家仍維持正常生產(chǎn)，對整體開工仍有支撐。12月氧化鋅整體相對平穩(wěn)。本月由于因鋅價(jià)波動，鋅加工企業(yè)基本維持生產(chǎn)采購或消化原料庫存，整體原料庫存下降。

1.3.4 鉛酸電池開工率維持高位，出口持續(xù)偏強(qiáng)

鉛酸蓄電池開工率自10月以來持續(xù)修復(fù)，12月的開工率維持在80%左右的高位，電池產(chǎn)量方面，10月國內(nèi)鉛酸蓄電池產(chǎn)量為0.23億伏安時，同比增長14.8%，環(huán)比增長7%；電池出口方面，據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，10月鉛酸蓄電池出口量為0.1917億個，當(dāng)月同比增速上升至17%，環(huán)比增速也增加17%；1-10月份累計(jì)出口量1.57億個，累計(jì)同比增加15.7%。12月份電池出口或面臨回落，考慮到海外經(jīng)濟(jì)見頂，國內(nèi)出口需求將下降。同時海運(yùn)費(fèi)的持續(xù)上漲，以及海運(yùn)周期拉長，對出口有影響。因此，預(yù)計(jì)電池出口維持同比小幅回落的態(tài)勢。

1.3.5 錫焊料開工率

錫焊料下游半導(dǎo)體行業(yè)屬于高科技行業(yè)，9、10月份受限電影響較小。半導(dǎo)體行業(yè)仍維持高景氣，全球半導(dǎo)體銷售額屢創(chuàng)新高，11月國內(nèi)手機(jī)產(chǎn)量環(huán)比大增，錫焊料開工維持高位。

1.4中國有色金屬表觀消費(fèi)

1.4.1 中國精銅表觀消費(fèi)走高

2021年11月中國精銅表觀消費(fèi)大幅上漲，11月精銅產(chǎn)量受到廣西、云南等地限電解除影響走高，同時海上運(yùn)力有所緩解，11月精銅進(jìn)口大增。11月中國精銅表觀消費(fèi)約為112萬噸，同比下降4%，1-11月累計(jì)1188萬噸，同比減少5%。考慮到年底部分冶煉廠趕產(chǎn)和大部分煉廠檢修告一段落，海上貨物陸續(xù)到港，我們估計(jì)12月中國精銅表觀消費(fèi)量將回升到114萬噸。

1.4.2 中國原鋁表觀消費(fèi)維持在年內(nèi)偏低位

10月下旬鋁錠價(jià)格下跌之后，鋁消費(fèi)受到部分提振，但是鋁表觀消費(fèi)卻維持在年內(nèi)偏低位。2021年11月中國原鋁表觀消費(fèi)為329.7萬噸，同比增長2.4%，1-11月累計(jì)同比增長5.9%。11月表觀消費(fèi)在產(chǎn)量下降的背景下能環(huán)比持平，主要是得益于11月原鋁進(jìn)口意外大幅增長，考慮到12月鋁錠產(chǎn)量將維持低位且進(jìn)口將回落，估計(jì)12月原鋁表觀消費(fèi)仍將維持在偏低位。

1.4.3 中國鋅錠表觀消費(fèi)連續(xù)回落

2021年11月中國精鋅表觀消費(fèi)走弱。11月湖南、廣西、河南、甘肅、遼寧等地區(qū)精煉鋅煉廠限電結(jié)束后復(fù)產(chǎn)，廣西譽(yù)升鍺業(yè)及貴州西南能礦兩家煉廠投產(chǎn)出量，同時江西煉廠及云南煉廠常規(guī)檢修，整體鋅產(chǎn)量符合預(yù)期，但精煉鋅進(jìn)口虧損走闊，進(jìn)口大幅下滑。11月中國精煉鋅表觀消費(fèi)約為55.9萬噸，同比下降8%，1-11月累計(jì)673.8萬噸，同比增加2.8%?？紤]到年底湖南花垣地區(qū)煉廠的檢修以及陜西地區(qū)煉廠的減產(chǎn)，我們估計(jì)12月中國精煉鋅表觀消費(fèi)量將下滑到55.9噸。

1.4.4 中國鉛錠表觀消費(fèi)小幅增長

2021年11月中國鉛錠表觀消費(fèi)小幅增長。11月鉛錠產(chǎn)量大增，江西、內(nèi)蒙、安徽等地企業(yè)陸續(xù)恢復(fù)生產(chǎn)，疊加11月再生利潤可觀，河南、寧夏、河北個別再生鉛企業(yè)均積極提量生產(chǎn)，2021年11月再生鉛產(chǎn)量較10月份增加1.87萬噸，但11月鉛錠出口再度大增，出口量超4萬噸。11月中國精煉鋅表觀消費(fèi)約為63.22萬噸，環(huán)比增加6%，進(jìn)入12月份，江西地區(qū)部分企業(yè)因環(huán)保檢查，生產(chǎn)受限；安徽部分企業(yè)檢修，整體產(chǎn)量將出現(xiàn)大幅下滑，出口維持高位，我們估計(jì)12月中國精煉鉛表觀消費(fèi)量將有所下滑。

1.4.5 中國鎳表觀消費(fèi)持穩(wěn)，不銹鋼表觀消費(fèi)連續(xù)回落

11月中國原生鎳表觀消費(fèi)量14萬噸，同比增加3%，主要因?yàn)樾履茉窜囆枨笤鲩L較多，而不銹鋼產(chǎn)量持平，環(huán)比增加0.2%，一方面不銹鋼企業(yè)開始復(fù)產(chǎn)，產(chǎn)量增加，另一方面新能源車備貨需求下降，所以環(huán)比微增；1-11月表觀消費(fèi)量143萬噸，同比增加6.5%，主要因?yàn)樾履茉窜嚭筒讳P鋼需求旺盛。隨著不銹鋼企業(yè)檢修和減產(chǎn)，而新能源車備貨高峰已過，預(yù)計(jì)12月原生鎳表觀消費(fèi)將下行。

11月不銹鋼表觀消費(fèi)量263萬噸，同比下降10%，主要因?yàn)槿ツ?00系和400系需求旺盛；環(huán)比增加14%，主要因?yàn)槟芎墓芸胤潘?，不銹鋼企業(yè)產(chǎn)量恢復(fù)，價(jià)格下行刺激下游消費(fèi)。不銹鋼需求較弱，企業(yè)利潤大幅下降，減產(chǎn)和檢修增加，預(yù)計(jì)12月表觀消費(fèi)量將會下降。

1.4.6 中國錫錠表觀消費(fèi)回落

2021年11月中國錫錠表觀消費(fèi)回落，同比下降11%，1-11月累計(jì)同比減少2.2%。11月表觀消費(fèi)下降是由于產(chǎn)量下降造成的，11月江西部分煉廠因環(huán)保原因一度停產(chǎn)，同時云南個舊城區(qū)也因?yàn)榭諝馕廴境霈F(xiàn)部分冶煉廠短期限產(chǎn)的情況。進(jìn)入12月云南個別冶煉廠常規(guī)檢修停產(chǎn)，廣西原料或受制，但考慮到江西煉廠已恢復(fù)生產(chǎn)，預(yù)計(jì)12月錫錠表觀消費(fèi)將小幅回升。

二、全球有色供應(yīng)

2.1 有色金屬原料供應(yīng)

2.1.1 全球銅礦產(chǎn)出持續(xù)回升

根據(jù)WBMS統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，1-10月全球銅礦產(chǎn)量1769萬噸，同比增長4.6%，全球銅礦產(chǎn)出溫和增長，南美疫情緩和推動銅礦產(chǎn)量回升，9月智利部分中小型銅礦工會與企業(yè)達(dá)成協(xié)議，罷工潮息。

2.1.1.1海外銅礦產(chǎn)出持續(xù)溫和回升

秘魯10月銅礦產(chǎn)量延續(xù)改善，10月秘魯銅礦產(chǎn)量21.5萬噸，同比增長3.7%，環(huán)比增長5.9%，在3-5月低基數(shù)效應(yīng)結(jié)束后，秘魯銅礦產(chǎn)量增速放緩。罷工影響解除，智利10月銅礦產(chǎn)量47.1萬噸，同比減少3.2%，環(huán)比增加5.2%，1-10月秘魯和智利銅礦產(chǎn)量同比分別增長10.0%和下降2.1%。南美疫情是限制產(chǎn)量增長的主要因素，但我們看到智利和秘魯疫情7月以來有逐漸改善跡象，累計(jì)增速在放緩，而疫苗接種在持續(xù)推進(jìn)，尤其秘魯。

12月份秘魯銅礦Las Bambas因社區(qū)封鎖道路一度停產(chǎn)，或?qū)?2月銅精礦產(chǎn)量有所擾動，但封路原因?yàn)楣狙a(bǔ)償相對低于其他社區(qū)，擾動難以持續(xù)。截至12月26日，Las Bambas已被解除封鎖。

根據(jù)WBMS統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)，1-10月全球銅礦產(chǎn)出1769萬噸，同比增長4.6%?？紤]到智利疫苗接種較高，且罷工潮息，秘魯疫苗接種也出現(xiàn)了較快速的回升，全球銅礦產(chǎn)出增速有望逐步提高。

2.1.1.2 中國11月銅原料供應(yīng)環(huán)比大增

2021年10月中國銅礦產(chǎn)量16.7萬噸，同比增長11.4%，環(huán)比回升3.6%，1-10月中國銅礦產(chǎn)量148.2萬噸，同比增長7.2%。11月中國銅精礦進(jìn)口218.8萬實(shí)物噸，同比增加19.5%，環(huán)比回升21.7%，1-11月累計(jì)進(jìn)口2137萬實(shí)物噸，同比增長7.4%。11月廢銅進(jìn)口16.5萬噸，同比增長77%，環(huán)比增長24%，1-11月累計(jì)進(jìn)口153.3萬噸，同比增長85%。11月陽極銅進(jìn)口8.2萬噸，同比下降30.2%，環(huán)比大增35%，1-11月累計(jì)進(jìn)口84.7萬噸，同比減少8.0%。

2.1.2 鋁土礦與氧化鋁

11月我國鋁土礦產(chǎn)量613.2萬噸，環(huán)比減少6.1%，同比減少24.9%，1-11月產(chǎn)量8119萬噸，同比減少5.8%。11月鋁土礦進(jìn)口770.10萬噸，環(huán)比減少19.25%，同比減少4.39%。1-11月鋁土礦進(jìn)口9869.4萬噸，同比減少5.2%。截止12月24日，鋁土礦港口庫存3254.1萬噸，較上周減少102.3萬噸。

根據(jù)SMM，煤礦透水事故，造成了北方礦石緊缺程度加劇。11月鋁土礦進(jìn)口下滑明顯，年底將至市場活躍度有所下降，市場可流通的礦石資源有所減少，使用進(jìn)口礦石的氧化鋁廠多數(shù)已經(jīng)做好冬儲，現(xiàn)貨成交并不活躍，導(dǎo)致短期鋁土礦進(jìn)口量有所下降，進(jìn)口礦價(jià)格亦波動較小。

11月SMM中國氧化鋁產(chǎn)量609.9萬噸，同比增長5.2%，1-11月產(chǎn)量6580萬噸，同比增長6.5%。11月氧化鋁進(jìn)口15.8萬噸，同比減少37%。1-11月氧化鋁進(jìn)口307.1萬噸，同比減少9%。

2.1.3海外鋅礦溫和修復(fù)，國內(nèi)整體偏緊

據(jù)ILZSG數(shù)據(jù)，10月全球鋅礦產(chǎn)量為111萬噸，當(dāng)月同比減少0.9%，環(huán)比增長0.7%，整體來看10月全球鋅精礦產(chǎn)量持穩(wěn)，處于近五年來的產(chǎn)量低位，礦端仍然偏緊。

觀察全球礦山的生產(chǎn)情況，全球的鋅精礦已基本恢復(fù)至疫情前的生產(chǎn)水平。從三季報(bào)來看，嘉能可的鋅精礦產(chǎn)量從2020年第三季度33.99萬噸回落到2021年第三季度26.91萬噸，主要原因由于其多個鋅礦的開采壽命接近尾聲。Teck位于美洲的Red Dog礦山，主要受開采設(shè)備的困擾，導(dǎo)致產(chǎn)量有所下滑。Boliden露天礦山有過多工人病假離開，導(dǎo)致公司出現(xiàn)勞動力不足的情況，影響產(chǎn)量。疫情仍對礦端有威脅，“奧密克戎”目前在全球范圍內(nèi)進(jìn)一步傳播，從礦山分布情況看，目前產(chǎn)量占比較重的為美洲、亞洲及大洋洲，這些國家疫情的封鎖政策或?qū)ξ磥礓\礦的供應(yīng)量產(chǎn)生較大影響。

國內(nèi)鋅精礦產(chǎn)量恢復(fù)性增長。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2021年10月中國鋅礦產(chǎn)量28.37萬噸，環(huán)比回升3.2%，增幅較上半年有所下滑；1-10月中國鋅礦累計(jì)產(chǎn)量253萬噸，同比增長13.9%。鋅精礦企業(yè)利潤攀升至近幾年高位，而從2020年的情況來看，造成鋅礦產(chǎn)量銳減的主要原因在于品位的下滑，品位問題將會持續(xù)制約鋅礦產(chǎn)量增長。今年鋅礦的產(chǎn)量增長更多來自于疫情后的恢復(fù)量以及部分中小礦山重新開啟。

進(jìn)口方面，據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，11月中國進(jìn)口鋅礦砂及其精礦36.85萬噸，環(huán)比增加16%，同比增加70%。其中，澳大利亞為最大供應(yīng)國，當(dāng)月從該國進(jìn)口鋅礦砂及其精礦13.88萬噸，環(huán)比大增141%，同比增加168%。

2.1.4鉛礦產(chǎn)出溫和回升，國內(nèi)產(chǎn)量穩(wěn)中有升

海外鉛礦產(chǎn)出溫和修復(fù)。據(jù)ILZSG數(shù)據(jù)，10月全球鉛礦產(chǎn)量為41.5萬噸，當(dāng)月同比增長0.4%，環(huán)比增長1.12%，整體來看10月平穩(wěn)溫和增長，與2020年同期的產(chǎn)出量基本相當(dāng)。今年1-10月累計(jì)產(chǎn)量389.3萬噸，較去年同期增長14.1萬噸，累計(jì)同比增長3.77%。

國內(nèi)鉛精礦產(chǎn)量穩(wěn)中有增，1-10月累計(jì)產(chǎn)量達(dá)120萬噸，同比上升2.5%。進(jìn)口方面，據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2021年11月鉛精礦進(jìn)口量14.16萬噸，環(huán)比上漲28.6%，同比上漲16.13%；1-11月累計(jì)進(jìn)口112.7萬實(shí)物噸，同比下降9.4%，期待2022年海外恢復(fù)。鉛精礦供應(yīng)緊張得以緩解，疊加廢料利用替代，預(yù)計(jì)2022年加工費(fèi)或止跌回升。

2.1.5鎳原料

2.1.5.1全球鎳礦產(chǎn)量和中國進(jìn)口量

據(jù)ILZSG數(shù)據(jù)，7月全球鎳礦產(chǎn)量24萬噸，同比增長17.7%，環(huán)比增加2.7%，1-7月鎳礦產(chǎn)量151萬噸，同比增加17.7%，主要因?yàn)橛∧犴?xiàng)目增產(chǎn)，菲律賓鎳礦產(chǎn)量季節(jié)性走高，鎳礦產(chǎn)量持續(xù)增長。11月中國鎳礦進(jìn)口401萬噸，同比增加12%，環(huán)比減少16.8%。目前菲律賓進(jìn)入雨季，鎳礦產(chǎn)量將會下降，我國鎳礦進(jìn)口將季節(jié)性走弱。

2.1.6 錫礦

2.1.6.1 國內(nèi)錫礦產(chǎn)出增加，錫精礦進(jìn)口量下滑

中國10月錫精礦產(chǎn)量為6435噸，同比下降14.3%，環(huán)比增加6.5%，1-10月累計(jì)產(chǎn)量70277噸，同比持平。10月份廣西、云南限電趨緩，產(chǎn)量較9月有所回升，11月限電潮已結(jié)束，預(yù)計(jì)11月錫精礦產(chǎn)量繼續(xù)回升。11月受緬甸勐阿口岸因疫情封鎖影響，中國來自緬甸的錫精礦進(jìn)口大幅下降，現(xiàn)勐波地區(qū)疫情封鎖解除，預(yù)計(jì)12月進(jìn)口環(huán)比大增。

2.2有色金屬供應(yīng)

2.2.1 中國銅產(chǎn)量與進(jìn)出口

11月SMM中國精銅產(chǎn)量82.6萬噸，同比較去年略降，環(huán)比回升4.6%，1-11月中國精銅產(chǎn)量累計(jì)910.6萬噸，同比增長8%，SMM預(yù)測12月精銅產(chǎn)量將升至85萬噸水平，主要是由于年底部分冶煉廠趕產(chǎn)和大部分煉廠檢修告一段落。11月中國未鍛造銅與銅材進(jìn)51.0萬噸，同比下降9.0%，1-11月累計(jì)進(jìn)口494.0萬噸，同比下降19.9%，11月精銅進(jìn)口約為32.6萬噸，同比下降7.2%，環(huán)比增加22.8%，1-11月累計(jì)同比下降28.2%，由于海上運(yùn)力緩解，11月中國精銅進(jìn)口比預(yù)期高。隨著運(yùn)力緩解，進(jìn)口銅陸續(xù)到港，預(yù)計(jì)12月進(jìn)口增加。

2.2.2 電解鋁產(chǎn)量與進(jìn)口

2.2.2.1 近幾個月國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量維持在低位

11月份以來，國內(nèi)電解鋁企業(yè)投復(fù)產(chǎn)均有出現(xiàn)，但復(fù)產(chǎn)規(guī)模比較有限，運(yùn)行產(chǎn)能總量環(huán)比上月末仍有小幅下降。11月電解鋁產(chǎn)量307萬噸，同比下降3.0%，環(huán)比下降3.1%；1-11月產(chǎn)量3532萬噸，同比增長4.3%。全球11月電解鋁產(chǎn)量549萬噸，同比減少0.2%，環(huán)比減少3.4%；1-11月產(chǎn)量5629萬噸，同比增加4.0%。由于利潤回升明顯，疊加中央經(jīng)濟(jì)工作會議對能耗雙控工作的政策態(tài)度糾偏之后，地方壓力有所緩解，云南、內(nèi)蒙古兩地鋁企繼續(xù)推動復(fù)產(chǎn)。12月產(chǎn)量環(huán)比將小幅回升， 1月份廣西隆林新項(xiàng)目預(yù)計(jì)開始投產(chǎn)，預(yù)計(jì)國內(nèi)整體供應(yīng)將環(huán)比小幅增加。

歐洲能源問題令歐洲鋁供應(yīng)收緊，歐洲鋁企逐步制定關(guān)停計(jì)劃的消息，但目前關(guān)停規(guī)模仍較為有限，但需關(guān)注歐洲能源問題令供應(yīng)收緊是否會導(dǎo)致歐洲鋁企關(guān)停規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大。

2.2.2.2 中國電解鋁進(jìn)口大增

據(jù)中國海關(guān)總署，中國2021年11月原鋁凈進(jìn)口量22.9萬噸，環(huán)比增加63.8%，同比增加302%；1-11月我國原鋁累計(jì)凈進(jìn)口149.2萬噸，同比增加61%。本周現(xiàn)貨進(jìn)口虧損下降1078元/噸至670元/噸。

11月在進(jìn)口虧損持續(xù)放大的情況下仍有鋁錠流入國內(nèi)，根據(jù)市場調(diào)研，考慮到部分長單和套利單外，新增實(shí)際增量有限，更多是流入保稅區(qū)內(nèi)，甚至部分鋁企開始將在途鋁錠轉(zhuǎn)入東南亞。當(dāng)前鋁進(jìn)口仍維持較大虧損，預(yù)計(jì)12月新增進(jìn)口電解鋁總量將環(huán)比回落，新增電解鋁進(jìn)口量將明顯放緩。

2.2.3 中國鋅產(chǎn)量與進(jìn)出口

2021年11月SMM中國精煉鋅產(chǎn)量51.95萬噸，環(huán)比增加2.02萬噸或環(huán)比增加4.05%，同比減少7.61%，2021年1至11月累計(jì)產(chǎn)量557.3萬噸，累計(jì)同比增加0.41%。11月國內(nèi)精煉鋅產(chǎn)量同比下行。雖然湖南、廣西、河南、甘肅、遼寧等地區(qū)精煉鋅煉廠限電結(jié)束后復(fù)產(chǎn)，同時廣西譽(yù)升鍺業(yè)及貴州西南能礦兩家煉廠投產(chǎn)出量，但由于環(huán)保督察趨嚴(yán)以及江西煉廠及云南煉廠常規(guī)檢修，產(chǎn)量同比不及預(yù)期。湖南花垣地區(qū)煉廠檢修以及陜西地區(qū)煉廠減產(chǎn)，預(yù)計(jì)12月國內(nèi)精煉鋅產(chǎn)量環(huán)比增加1.33萬噸至53.28萬噸，全年精煉鋅總產(chǎn)量610.6萬噸，累計(jì)同比增加0.03%。

海關(guān)總署最新海關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)布，2021年11月，進(jìn)口精煉鋅2.11萬噸，同比下降66.4%，環(huán)比下降48.61%。合計(jì)出口精煉鋅0.0221萬噸，即2021年11月凈進(jìn)口2.08萬噸。2021年1-11月累計(jì)進(jìn)口42.38萬噸，同比減少12.60%。分項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，2021年11月精煉鋅進(jìn)口排名前5的國家為澳大利亞(40.9%)、哈薩克斯坦(29.0 %)、韓國(12.0%)、秘魯(7.6%)、阿聯(lián)酋(4.3%)。從11月進(jìn)口國別數(shù)據(jù)來看，澳大利亞環(huán)比增幅較為明顯，哈薩克斯坦和阿聯(lián)酋降幅較為明顯，英國、加拿大暫無進(jìn)口，其他地區(qū)進(jìn)口量相對較少。12月滬倫比值仍處低位，精煉鋅進(jìn)口虧損再度擴(kuò)大，臨近月底一度至2500元/噸以上，進(jìn)口窗口長期關(guān)閉，預(yù)計(jì)精煉鋅進(jìn)口持續(xù)偏低。

整體來看，冬季限電限產(chǎn)壓力更盛，同時產(chǎn)量難以再受到利潤支撐，預(yù)計(jì)12月產(chǎn)量同比增速持續(xù)收縮。

從海外冶煉情況來看，12月中旬歐洲Nyrstar表示，由于電價(jià)飆升將從明年1月起關(guān)閉其在法國的工廠。今年10月以來伴隨著歐洲電力價(jià)格的不斷走高，已經(jīng)是第三次出現(xiàn)鋅冶煉企業(yè)進(jìn)行了減停產(chǎn)。從電價(jià)成本來看，法國和西班牙的電價(jià)目前上升幅度最高，新星和嘉能可的煉廠也對此做出了減產(chǎn)和停產(chǎn)反應(yīng)，此外英國電價(jià)也相對較高，泰克和嘉能可位于英國的煉廠壓力也相對較大。

歐洲電價(jià)高企何時結(jié)束，從歐洲天然氣價(jià)格呈現(xiàn)震蕩上行的趨勢來看，短期能源短缺問題難以解決，南歐和西歐地區(qū)冶煉企業(yè)將暴露在高成本之下，鋅價(jià)短期內(nèi)走勢偏強(qiáng)的格局將或?qū)⒗^續(xù)。受東歐地區(qū)的地緣政治因素影響，歐洲的天然氣供應(yīng)還應(yīng)持續(xù)關(guān)注美俄博弈情況。

2.2.4 中國鉛產(chǎn)量與進(jìn)出口

2021年11月中國精煉鉛產(chǎn)量67.3萬噸，同比增加7.9%，2021年1至11月累計(jì)產(chǎn)量662.4萬噸，累計(jì)同比增加12.4%。2021年11月原生鉛產(chǎn)量環(huán)比增加7.44%，增加原因系河南、湖南、江西、山東地區(qū)部分企業(yè)為追趕年度產(chǎn)量，提量生產(chǎn)；河南地區(qū)兩企業(yè)因設(shè)備檢修，影響部分本月產(chǎn)量，目前均已恢復(fù)正常。11月再生鉛產(chǎn)量較10月份增加1.87萬噸。江西、內(nèi)蒙、安徽等地企業(yè)陸續(xù)恢復(fù)生產(chǎn)，同時11月再生利潤可觀，河南、寧夏、河北個別再生鉛企業(yè)均積極提量生產(chǎn)，11月再生鉛產(chǎn)量走高。

12月份預(yù)計(jì)原生鉛產(chǎn)量受河南、湖南、江西和山東地區(qū)提產(chǎn)影響，較11月份增加持續(xù)增加。雖然12月再生鉛受江西環(huán)保檢查依舊部分企業(yè)檢修影響，但再生鉛利潤維持在200元以上，預(yù)計(jì)12月再生鉛產(chǎn)量仍有支撐。

海關(guān)總署最新海關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)布，2021年11月，精煉鉛出口超4萬噸，國內(nèi)鉛出口量持續(xù)走高。2021年10月中國出口精鉛26.643千噸，環(huán)比9月增加11.098千噸，增幅71.39%；較去年同期增加26.612千噸，增幅85845.16%。2021年1-10月累計(jì)出口精鉛47.927千噸，較去年同期增加44.438千噸，增幅1273.66%。12月滬倫比值仍處低位，預(yù)期12月出口量維持高位但環(huán)比或有下行。整體來看，原生鉛企業(yè)提產(chǎn)，再生鉛仍有利潤支撐，預(yù)計(jì)12月產(chǎn)量同比增速或有提升。

2.2.5 鎳和不銹鋼產(chǎn)量及進(jìn)口

7月全球鎳冶煉產(chǎn)量24.4萬金屬噸，同比增加15%，環(huán)比增加8.5%，1-7月全球鎳鐵產(chǎn)量152萬噸，同比增加17%，隨著印尼項(xiàng)目的投產(chǎn)，以及其他海外地區(qū)疫情好轉(zhuǎn)，鎳產(chǎn)量持續(xù)增長。

11月國內(nèi)生產(chǎn)鎳鐵3.2萬金屬噸，環(huán)比增加3.7%，同比下降24%；1-11月鎳鐵產(chǎn)量40.0萬金屬噸，同比減少16%。國內(nèi)能耗管控放松，11月產(chǎn)量有所恢復(fù)，但因?yàn)殡妰r(jià)上行，現(xiàn)貨價(jià)大幅下行，鎳鐵企業(yè)利潤承壓，部分鎳鐵企業(yè)減產(chǎn)，預(yù)計(jì)12月產(chǎn)量或?qū)⒂兴陆怠?1月我國鎳鐵進(jìn)口4.6萬金屬噸，同比下降28%，環(huán)比增加0.6%，同比下降主要因?yàn)槿ツ晁玩囘M(jìn)口量增長明顯，環(huán)比微升，主要因?yàn)樗玩囘M(jìn)口量有所上行；1-11月鎳鐵進(jìn)口52萬金屬噸，同比下降2%，預(yù)計(jì)12月鎳鐵進(jìn)口量將繼續(xù)回升。

11月我國電解鎳產(chǎn)量1.52萬噸，環(huán)比增加4.9%，同比增加11.4%；1-11月國內(nèi)產(chǎn)量15.0萬噸，同比下降2.5%。目前金川鎳升水大幅增加，國內(nèi)產(chǎn)量或?qū)⒂兴仙?，春?jié)備貨，預(yù)計(jì)12月產(chǎn)量繼續(xù)上升。11月電解鎳進(jìn)口2.61萬噸，同比增加102%，環(huán)比下降24%。同比上升主要因?yàn)樾履茉窜噷﹄娊怄囆枨筝^強(qiáng)，環(huán)比下降因?yàn)樾履茉窜噦湄浉叻逡堰^，并且進(jìn)口窗口一直關(guān)閉，12月進(jìn)口窗口有所打開，但需求相對較弱，預(yù)計(jì)進(jìn)口量或進(jìn)一步下降。

11月不銹鋼粗鋼產(chǎn)量255萬噸，環(huán)比增加11%，同比下降13%，300系產(chǎn)量141萬噸，環(huán)比增加14.6%，同比增加5.2%，隨著能耗管控放松，不銹鋼產(chǎn)量小幅恢復(fù)，300系恢復(fù)更為明顯，主要因?yàn)?00系和400系需求更弱，利潤處于虧損狀態(tài)，300系利潤尚可。1-11月不銹鋼產(chǎn)量2964萬噸，同比增加10%，其中300系產(chǎn)量1501萬噸，同比增加11%，占比51%。由于國內(nèi)不銹鋼價(jià)格大幅回落，內(nèi)外價(jià)差擴(kuò)大，不銹鋼出口量回升，但由于海外圣誕備貨高峰已過，凈出口量增加有限，12月凈進(jìn)口量或?qū)⒈３帧?/p>

2.2.6 中國錫錠產(chǎn)量與進(jìn)出口

2021年11月中國精錫產(chǎn)量1.33萬噸，同比減少4.7%，2021年1至11月累計(jì)產(chǎn)量15.12萬噸，累計(jì)同比增加14.1%。11月受江西煉廠環(huán)保限產(chǎn)影響，錫錠產(chǎn)量一度下降，現(xiàn)江西冶煉廠復(fù)產(chǎn)，但云南地區(qū)個別冶煉廠檢修停產(chǎn)，由于預(yù)計(jì)12月產(chǎn)量將略微回升至1.37萬噸。

受益于印尼天馬產(chǎn)量有所恢復(fù)，11月精錫進(jìn)口1016噸，同比減少43%，環(huán)比增加41%，1至11月累計(jì)進(jìn)口4588噸，同比減少72%。

三、加工費(fèi)與利潤

3.1銅精礦加工費(fèi)與冶煉利潤

銅精礦TC仍維持高位，2022年銅精礦長單加工費(fèi)Benchmark敲定為65美元/噸與6.5美分/磅，較2021年上漲5.5美元/噸與0.55美分/磅，預(yù)示2022年整體銅礦偏松。銅冶煉利潤(不含副產(chǎn)品)較為穩(wěn)定，目前硫酸價(jià)格持續(xù)下降，12月20日全國硫酸(98%)市場價(jià)536.6元，同比回升162.4元，環(huán)比上月下降113.4元，導(dǎo)致銅冶煉企業(yè)整體利潤有所走低。

3.2氧化鋁與電解鋁冶煉利潤

由于國家出臺煤價(jià)調(diào)控政策導(dǎo)致原料端煤價(jià)以及燒堿大幅下跌，其次礦石供應(yīng)緊張緩解、限電措施結(jié)束，氧化鋁企業(yè)復(fù)產(chǎn)量有所增加，下游電解鋁企業(yè)通電、啟槽和改造復(fù)產(chǎn)的速度較為緩慢，氧化鋁市場出現(xiàn)過剩局面。氧化鋁價(jià)由11月底近11年高位迅速回落，氧化鋁廠也由12月初開始轉(zhuǎn)為虧損。當(dāng)前氧化鋁行業(yè)穩(wěn)產(chǎn)高產(chǎn)，原鋁產(chǎn)量恢復(fù)速度相對緩慢，供應(yīng)過剩相對加劇，預(yù)計(jì)氧化鋁價(jià)格跌勢難擋。

再反觀電解鋁，受益于供需面的持續(xù)向好，電解鋁價(jià)格大幅反彈，成本端煤炭以及氧化鋁價(jià)的坍塌更是助推電解鋁利潤再度回暖，目前電解鋁利潤重回近2個月高位，根據(jù)我們此前分析，預(yù)計(jì)1月份電解鋁利潤仍能維持高位。

3.3鋅精礦加工費(fèi)與冶煉利潤

從加工費(fèi)來看，據(jù)mysteel調(diào)研結(jié)果顯示，2022年鋅精礦長單TC的預(yù)期在160美元/干噸至190美元/干噸之間，較2021年的159美元/干噸略有上行。TC增加的原因主要是疫情對礦端影響邊際遞減，疊加構(gòu)造能源危機(jī)，煉廠利潤縮窄而停產(chǎn)，擠壓鋅精礦需求。海外礦山普遍預(yù)計(jì)160美元/干噸-180美元/干噸，而國內(nèi)冶煉廠預(yù)期更多的落在180美元/干噸左右。此外，聽聞某海外大型礦山與某冶煉廠商談某53%品位高銅鋅精礦長單TC很可能落在150美元/干噸。

從冶煉廠利潤來看，10月國內(nèi)煉廠利潤達(dá)到新高再度下行，當(dāng)前煉廠盈利空間縮窄，制約精煉鋅的產(chǎn)量。這主要是由于12月礦加工費(fèi)持續(xù)下跌，冶煉廠成本維持高位，同時副產(chǎn)品如硫酸價(jià)格大幅下滑造成。

3.4鉛精礦加工費(fèi)與冶煉利潤

從再生鉛生產(chǎn)利潤來看，11月再生鉛冶煉利潤可觀，月內(nèi)利潤基本在200元/噸及以上，河南永續(xù)、寧夏晨宏等再生鉛企業(yè)積極提量生產(chǎn)，貢獻(xiàn)增量。12月再生鉛利潤略有下滑，但也依舊維持在200-300元之間，預(yù)計(jì)支撐12月再生鉛產(chǎn)量。

3.5鎳與不銹鋼冶煉利潤

由于能耗管控放松，鎳鐵、不銹鋼開始復(fù)產(chǎn)，而不銹鋼消費(fèi)進(jìn)入淡季，隨著供應(yīng)增加，不銹鋼現(xiàn)貨價(jià)大幅下行，雖然成本下行提供一些緩沖，但利潤承壓明顯，一度出現(xiàn)嚴(yán)重虧損，部分企業(yè)不得不減產(chǎn)挺價(jià)。鎳鐵復(fù)產(chǎn)后，供應(yīng)也有所增加，不銹鋼價(jià)弱勢開始向上游傳導(dǎo)，鎳鐵價(jià)格大幅走低，而原料端電價(jià)有所回調(diào)，但幅度較小，鎳鐵利潤大幅回落，目前處于小幅盈利狀態(tài)，成本支撐開始顯現(xiàn)。

3.5錫精礦加工費(fèi)

緬甸政府在7月和8月拋售錫礦庫存，分別為1500金屬噸和2500金屬噸，錫精礦加工費(fèi)分別有所上調(diào)。9月、10月由于市場消息傳緬甸政府將拋儲5000金屬噸，同時國內(nèi)限電，冶煉廠溢價(jià)能力提高，加工費(fèi)再次上調(diào)，11月中旬后云南40%錫精礦加工費(fèi)維持在23000元/噸水平，國內(nèi)冶煉廠仍強(qiáng)勢挺價(jià)。

四、庫存與升水

4.1銅庫存與現(xiàn)貨升貼水

4.1.1滬銅持續(xù)去庫，庫存低于往年

滬銅持續(xù)去庫且?guī)齑骘@著低于往年同期的值，截止12月24日當(dāng)周，滬銅庫存降至2.7萬噸，較11月底下降約1.4萬噸，明顯低于往年同期水平。

截止12月24日，三大交易所+上海保稅庫銅庫存約為33.7萬噸，較去年底減少28萬噸，環(huán)比下降0.7萬噸，達(dá)今年最低水平。

4.1.2現(xiàn)貨升水大幅回落

11月中旬由于海關(guān)停開增值稅發(fā)票，貿(mào)易商擔(dān)心進(jìn)口銅減少，現(xiàn)貨升水一度炒作至2200元/噸，后炒作情緒消退，現(xiàn)貨升水一度回落，截至12月24日，銅現(xiàn)貨升水已降至30元/噸。同期，受倫銅擠倉炒作消退影響，倫銅Cash-3M價(jià)差逐漸回落，但仍高于往年水平。

4.2 鋁庫存與現(xiàn)貨升貼水

4.2.1鋁持續(xù)去庫

在經(jīng)歷長達(dá)近4個月的累庫周期后，國內(nèi)鋁供需面的逐漸改善，國內(nèi)鋁社會庫存(鋁錠+鋁棒庫存)在11月中旬出現(xiàn)拐點(diǎn)，同時近期海關(guān)總署公布的鋁進(jìn)口數(shù)據(jù)超預(yù)期大增，也可以倒推出11月鋁表觀消費(fèi)量較此前市場預(yù)期的好轉(zhuǎn)。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，12月23日國內(nèi)鋁錠社會庫存86.4萬噸，較上周下降4.6萬噸。其中鞏義、南海庫存下降明顯。下游開工率持穩(wěn)，弱于去年同期，預(yù)計(jì)季節(jié)性去庫將繼續(xù)，但由于今年春節(jié)較早，預(yù)計(jì)1月中旬將再次累庫。整體來看，當(dāng)前全球鋁庫存處于歷史極低的位置，鋁價(jià)底部支撐明顯。

4.2.2現(xiàn)貨升水弱于往年同期

電解鋁社會庫存延續(xù)下降，但絕對庫存較高，期貨價(jià)格上行，現(xiàn)貨貼水?dāng)U大30元/噸至貼水130元/噸。海外方面，LME鋁維持去庫，LME鋁(0-3)亦出現(xiàn)階段性升水。

4.3 鋅庫存與現(xiàn)貨升貼水

國內(nèi)鋅錠庫存持續(xù)下降，據(jù)我的有色網(wǎng)數(shù)據(jù)，至12月23日國內(nèi)主要市場鋅錠社會庫存為11.01萬噸，月環(huán)比減少1.92萬噸；LME鋅庫存為20.32萬噸，月環(huán)比減少4.4萬噸。

國內(nèi)庫存變化基本符合預(yù)期。歐洲的冶煉廠受制于設(shè)備問題、電力成本問題等，導(dǎo)致冶煉廠恢復(fù)不及預(yù)期，產(chǎn)量出現(xiàn)同比下滑的情，LME歐洲庫存處于歷史低位，始終難以累庫，導(dǎo)致歐洲升貼水暴漲，曾一度飆至200美元/噸歷史高位。LME美洲庫存面臨與歐洲相似困境，及鋅錠恢復(fù)速度不及需求增速，導(dǎo)致供需錯配，因此LME歐美庫存處于持續(xù)去庫情況，且跌進(jìn)歷史低位。相反，亞洲冶煉廠恢復(fù)進(jìn)程受干擾較小，疊加亞洲需求量增速較為穩(wěn)定，使得LME亞洲庫存去庫緩慢，特別在12月份新加坡連續(xù)三個交易日進(jìn)行交倉的情況下，亞洲庫存已進(jìn)入緩慢累庫的情況。預(yù)計(jì)能源問題在2022年第一季度或仍舊難以解決，因此在2022年初，歐美LME庫存或?qū)⒗^續(xù)延續(xù)小幅去庫的情況。

4.4 鉛庫存與現(xiàn)貨升貼水

國內(nèi)鉛錠庫存持續(xù)下降，據(jù)我的有色網(wǎng)數(shù)據(jù)，至12月23日國內(nèi)主要市場鉛錠社會庫存為10.54萬噸，月環(huán)比減少3.31萬噸；LME鋅庫存為5.47萬噸，月環(huán)比減少2450噸。

國內(nèi)鉛錠社會庫存出現(xiàn)大幅下降，主要是由于國內(nèi)10以來供給端的收縮疊加消費(fèi)端旺季的推遲，同時近幾個月滬倫比走弱，出口窗口打開，鉛錠出口有所增加。下游消費(fèi)端，往年8,9月份為傳統(tǒng)旺季，今年有所推遲，10月以來的消費(fèi)端環(huán)比有所好轉(zhuǎn)。因此，從9月底以來，社會庫存出現(xiàn)了較大幅度的下降。

但是從長周期來看，鉛錠社會庫存仍處于相對高位，且在未來社會庫存仍會重回增長趨勢。雖然最近三個月鉛錠社會庫存逐步下降，截止2021年12月25日的鉛錠庫存較年中高點(diǎn)9月23日的22.2萬噸，下降了11.66萬噸，降幅為52%，但11月的庫存去化幅度較10月有所收窄，和去年同期相比鉛錠社會庫存仍處于高位。

4.5 鎳和不銹鋼庫存與現(xiàn)貨升貼水

4.5.1 國內(nèi)國外雙雙去庫，庫存明顯低于往年

雖然華友濕法項(xiàng)目和青山高冰鎳本月開始生產(chǎn)，但前期供應(yīng)較慢，產(chǎn)量有限，遠(yuǎn)不能滿足硫酸鎳原料需求，電解鎳仍然是供應(yīng)主力，缺口仍在，庫存持續(xù)下降，截止12月24日，LME鎳庫存10.38萬噸，本月下降1.35萬噸。由于外盤表現(xiàn)較強(qiáng)，電解鎳進(jìn)口窗口關(guān)閉，供應(yīng)不足，國內(nèi)鎳社會庫存較低背景下，仍然持續(xù)下降，截止12月24日，國內(nèi)鎳社會庫存1.13萬噸，本月庫存下降3854噸。與往年相比，不管是國內(nèi)還是海外，電解鎳庫存均處于歷史低位水平。目前電解鎳缺口仍在，庫存將繼續(xù)下降。

截止12月24日，不銹鋼社會庫存50.8萬噸，本月下降11.2萬噸，去庫比較明顯，主要因?yàn)榍捌趦r(jià)格下跌，貿(mào)易商持貨意愿較弱，跌價(jià)去庫，庫存持續(xù)下降，后期價(jià)格預(yù)期向好，下游進(jìn)場采購，而不銹鋼企業(yè)又有檢修減產(chǎn)，到貨量一般，導(dǎo)致庫存再次大幅下降。與往年相比，不銹鋼庫存處于同期偏高水平，加上春節(jié)臨近，預(yù)計(jì)1月上旬開始，不銹鋼將進(jìn)入累庫周期。

4.5.2 進(jìn)口窗口小幅打開，國內(nèi)升水小幅回落，海外保持高位

硫酸鎳原料短缺，鎳板需求較強(qiáng)，電解鎳供需缺口仍在，國內(nèi)和海外庫存持續(xù)下降，鎳板庫存也處于低位，現(xiàn)貨升水走強(qiáng)，俄鎳升水從300元/噸大幅拉升至1400元/噸，倫鎳升水也一直在100美元/噸至150美元/噸之間，保持高位震蕩。目前進(jìn)口窗口打開，國內(nèi)現(xiàn)貨升水可能有所回落，但有進(jìn)口量相對有限，國內(nèi)低庫存將保持，升水回落空間相對有限，LME鎳庫存繼續(xù)下降，升水繼續(xù)維持高位震蕩。

4.6 錫庫存與現(xiàn)貨升貼水

4.6.1持續(xù)去庫，庫存低于往年

滬錫持續(xù)去庫且?guī)齑骘@著低于往年同期的值，截止12月24日當(dāng)周，滬錫庫存降至1345噸，較11月底下降約600噸，明顯低于往年同期水平。

截止12月24日，LME+SHFE錫庫存為3140噸，較去年底減少4440噸，環(huán)比下降704噸，庫存處全年較低位置。

4.6.2現(xiàn)貨升水強(qiáng)于往年同期

由于錫供應(yīng)端偏緊，而需求端具有一定韌性，滬錫和倫錫的低庫存對現(xiàn)貨起到積極支撐，年中以來滬錫現(xiàn)貨升水和倫錫Cash-3M價(jià)差高于往年同期。目前現(xiàn)貨商挺價(jià)在29W-30W水平，升貼水隨著期貨漲跌而波動，截至12月24日，滬錫2月份合約升至28.9W，升水回落至6800元，但仍處高位。倫錫受海外供應(yīng)恢復(fù)影響，庫存有所積累，升水回落至1000美元以下，但仍遠(yuǎn)高于往年同期水平。

五、有色金屬月度平衡

礦端和精銅供需邊際趨緩。11、12月海運(yùn)費(fèi)逐步回落，意味著海上運(yùn)力緊張的問題在緩解，11月銅原料端進(jìn)口增加，預(yù)期12月繼續(xù)回升，限電影響解除，11月中國精銅產(chǎn)量回升，預(yù)計(jì)12月冶煉廠趕產(chǎn)和檢修完成繼續(xù)推升產(chǎn)量。同時，消費(fèi)端精銅制桿開工率走弱，但銅管開工率好于往年，銅供需仍略緊但邊際趨松。

在消費(fèi)預(yù)期向好以及供給干擾并存的背景下，預(yù)計(jì)原鋁去庫趨勢將維持至年底。但由于今年春節(jié)較早，預(yù)計(jì)1月中旬到2月份將持續(xù)累庫，但整體庫存處于近幾年低位，從3月份開始將繼續(xù)開啟加速去庫的通道。

11月以來，供應(yīng)端海外能源危機(jī)持續(xù)，電力價(jià)格飆升，煉廠再度減產(chǎn)，國內(nèi)環(huán)保督察疊加檢修精煉產(chǎn)量預(yù)期下滑，精煉鋅整體供應(yīng)偏緊。需求來看，環(huán)保限產(chǎn)和疫情仍對開工有所壓制，終端房地產(chǎn)狀態(tài)低迷。整體來看，當(dāng)前鋅供需基本維持供需雙弱局面，未來預(yù)期消費(fèi)向好，供給短期難有恢復(fù)，緊平衡被打破，供需缺口走闊。

鉛供需矛盾邊際轉(zhuǎn)緩。供應(yīng)端來看，原生鉛供應(yīng)穩(wěn)中有增，再生鉛受利潤支撐，產(chǎn)量有回歸趨勢，需求端來看，鉛蓄電池開工穩(wěn)定，鉛蓄電池出口幅度有所提升，疊加11月鉛錠出口再創(chuàng)新高，庫存持續(xù)去化，但整體來看，鉛的滬倫比近期抬頭，強(qiáng)出口不可持續(xù)，鉛蓄電池需求有限，供應(yīng)端穩(wěn)步回歸，鉛錠的供需缺口預(yù)計(jì)持續(xù)縮窄。

11月以來，能耗管控放松，鎳鐵和不銹鋼開始復(fù)產(chǎn)，而電解鎳和鎳鐵進(jìn)口量下降，原生鎳供需偏向緊張，從過剩轉(zhuǎn)向短缺。不銹鋼復(fù)產(chǎn)，而下游需求較弱，價(jià)格下行，貿(mào)易商拋貨比較明顯，庫存持續(xù)下降，表現(xiàn)為降價(jià)去庫，呈現(xiàn)出缺口狀態(tài)。

錫錠供需略微緊張。11月緬甸勐阿口岸受疫情影響被封鎖，一度積壓錫礦庫存，現(xiàn)口岸已解除封鎖，預(yù)計(jì)12月后錫原料供應(yīng)充足。11月受江西煉廠環(huán)保限產(chǎn)影響，錫錠產(chǎn)量一度下降，現(xiàn)江西冶煉廠復(fù)產(chǎn)，但云南地區(qū)個別冶煉廠檢修停產(chǎn)，由于預(yù)計(jì)12月產(chǎn)量將略微回升。消費(fèi)端，下游錫焊料開工仍維持高位，需求依舊堅(jiān)挺。

（文章來源：沈照明有色金屬研究）